Большая распродажа

Даром не надо

До прошлого года практически все покупатели и клиенты инвестиционных домов использовали три общепринятых метода оценки – затратный (по активам), доходный (по дисконтированным денежным потокам) и сравнительный (по рыночным мультипликаторам компаний-аналогов). В применении к публичным компаниям доходный и сравнительный методы дают близкие результаты в случае, если ситуация на рынке нормальная. Он не перегрет, но и не подвержен панике – словом, на море штиль, а сделки не заключаются под принуждением. В периоды смут цены могут существенно отклоняться в сторону от справедливых, то есть рассчитанных по денежным потокам стоимостей, или, наоборот, проваливаться вниз. Именно поэтому большинство собственников стараются выходить из бизнеса на «горячем» рынке, а в периоды стагнации просто переждать. Этот факт подтвержден и статистически.

Сегодня же ситуация в оценке активов кардинально изменилась. Наиболее распространенным в последнее время стал затратный метод, когда стоимость предприятия рассматривается с точки зрения понесенных издержек. Вследствие макроэкономических факторов, изменений конъюнктуры рынка и используемых методов учета балансовая стоимость активов предприятия редко соответствует рыночной стоимости. Для этого после определения реальной (рыночной) стоимости всех активов из нее вычитаются все обязательства компании. В этом заключается главное преимущество подхода: он основывается на конкретных активах, что устраняет значительную часть умозрительности, присущей другим методам. Но, с другой стороны, не учитываются перспективы бизнеса и возможный доход. Так, при использовании метода чистых активов стоимость самого актива может быть высокой, но при этом его ликвидность очень низкой. В ходе оценки по этому методу цена бизнеса определяется как разность между рыночной стоимостью активов и обязательств. Оценка активов состоит из нескольких этапов. Для начала нужно определить реальную стоимость материальных активов (машин, оборудования и т. д.). Затем оцениваются нематериальные активы (бренд, репутация, связи, имущественные права и т. д.). На последней стадии определяется рыночная стоимость финансовых вложений. Метод чистых активов приносит лучшие результаты, когда доходы предприятия не поддаются точному прогнозу, но оно обладает значительными материальными и финансовыми активами (ликвидными ценными бумагами, инвестициями в недвижимость) или когда требуется оценить новое предприятие, у которого нет данных о прибылях в прошлом.

На практике встречаются самые различные ситуации, и для каждой из них нужен свой метод. Некоторые виды компаний оцениваются только на основе их коммерческого потенциала, например, сеть магазинов. Для других наиболее приемлем доходный подход. Ключевой показатель – выручка от продаж. От него, а также от размера операционных расходов зависит прибыльность. К примеру, в банковском секторе часто использовали мультипликатор отношения капитализации к собственному капиталу банка, докризисный уровень которого доходил до 8. Сегодня мультипликаторы больше не стоят на повестке дня инвесторов, сейчас вопрос в том, сколько необходимо дополнительно вложить для разрешения проблем и поддержания жизнедеятельности объекта инвестиций. При этом мультипликатор на уровне 0,7-0,8 считается очень выгодным. На практике мультипликаторы могут падать до уровня 0,1-0,5. Вероятно, мультипликаторы продаж, характерные для банковского рынка еще полтора года назад, повторятся не раньше 2015 года.

Поэтому покупатели редко пользуются только одним методом. Различные подходы к стоимости не исключают, а дополняют друг друга. Обычно при оценке бизнеса используют сочетание двух-трех методов, наиболее подходящих в данной ситуации, в зависимости от цели, поставленных условий, состояния объекта и экономической среды. Можно, конечно, использовать балансовую оценку для определения рыночной цены компании, но на практике это бессмысленно. Так и здесь все зависит от поставленного вопроса: нужно ли оценивать свой бизнес или стороннее предприятие с целью осуществления прямых либо портфельных инвестиций? В различных случаях нужен различный инструментарий.

Однако практически все без исключения аналитики основным критерием сегодняшнего подхода оценки бизнеса называют его способность генерировать денежный поток, в том числе и прибыль. В данном случае во внимание принимается как фактическая финансовая статистика результативности роботы, так и прогнозируемые показатели. Кроме прибыльности бизнеса, сегодняшний потенциальный покупатель хочет видеть прозрачный способ его организации с соответствующим уровнем квалификации менеджмента и высокой организацией корпоративного управления. А это как раз те факторы, которых так не хватает многим украинским компаниям.

Идеальный актив

Прежде всего, оценивая новый актив, необходимо понять, каковы объемы продаж, уровень долговой нагрузки и насколько он отличается от оптимальной структуры капитала, как изменилась стоимость компании и каковы перспективы кредитного финансирования, определить степень ликвидности запасов и вероятность возврата дебиторской задолженности. Если бизнес обладает достаточной платежеспособностью, резервом ликвидности и имеет стабильные источники денежных потоков – такая компания сможет относительно легко преодолеть кризис. Для компаний, которые характеризуются высоким уровнем долговой нагрузки, нестабильной структурой доходов и низкой ликвидностью, отказ банков в кредитах или очередная оферта по облигациям могут означать существенные проблемы.

«Относительно объективности стоимости ожидания таковы, что в 2010 году таки наступит время «цены равновесия», когда ожидания продавцов состыкуются с возможностями и желанием покупателей. Хотя 2009-й и был годом покупателя, цена, которую готовы были платить покупатели, не вызывала особого интереса у продавцов. 2010 год все-таки должен уравновесить цены продавцов и покупателей. Покупатели готовы уменьшить свои ожидания, а продавцы близки к тому, чтобы увеличить свои предложения», – говорит руководитель департамента сделок M&A и due diligence компании Baker Tilly Ukraine Ирина Чернова.