Глобальный дисбаланс без слез

Врачи давно знают, что улучшению здоровья или его ухудшению способствует не столько то, как много мы едим, а скорее то, что мы едим. Таким же образом экономисты давно заметили, что для стран, которые с жадностью набрасываются на приток капитала, существует большая разница между долговыми инструментами и инвестициями в ценные бумаги, включая акции и прямые иностранные инвестиции.

Поскольку стратеги и эксперты отгораживаются от устойчивых чрезмерных торговых дисбалансов, нам нужно признать, что реальная проблема кроется в непомерной концентрации долга. Если бы правительства стран G20 отступили и спросили себя, как направить большую часть дисбалансов на инвестиции в ценные бумаги, мировая финансовая система, которая бы возникла, могла быть намного более здоровой, чем предрасположенная к кризису система, которую мы имеем сейчас.

К несчастью, мы находимся очень далеко от того идеального мира, в котором финансовые рынки эффективно разделяют риски. На сегодня из приблизительно $200 трлн. финансовых активов почти три четверти являются в некоторой степени долговыми инструментами, включая банковские займы, корпоративные облигации и государственные ценные бумаги. Рынок производных ценных бумаг, конечно, помогает распространять риски более широко, чем предполагает это поверхностное вычисление, но в основном это утверждение верно.

Конечно, существует несколько хороших экономических причин, почему кредиторы имеют такое ненасытное пристрастие к долгу. Неполная информация и трудности при мониторинге фирм представляют собой серьезное препятствие для идеальных инструментов по распределению рисков.

Но искажения, вызванные стратегией, также играют важную роль. Налоговые системы многих стран ставят долг выше акций. Жилищный бум в США никогда бы не смог достигнуть таких масштабов, если бы домовладельцы не могли воспринимать выплаты процентов по жилищному кредиту как налоговую скидку. Корпорациям позволяется сокращать выплаты процентов по долговым обязательствам, а дивиденды в форме акций эффективно облагаются как на корпоративном, так и на индивидуальном уровне.

Центральные банки и министерства финансов также участвуют в этом, так как долги «берутся на поруки» более агрессивно, чем акционерный капитал. Но в противоположность популистской риторике не только богатые с хорошими связями держатели облигаций получают помощь. Многие мелкие вкладчики помещают свои сбережения в так называемые фонды валютного рынка, которые платят страховые вознаграждения за обычные депозиты, гарантированные федеральным правительством.

Разве им не следует ожидать, что они столкнутся с рисками? Однако критический момент в этом кризисе наступил тогда, когда вскоре после краха Lehman Brothers в середине сентября 2008-го фонд валютного рынка «сломал доллар» и не мог платить 100 центов за один доллар. Конечно, ему помогли наравне с другими фондами валютного рынка.

Я не являюсь сторонником возврата к раннему средневековью, когда законы церкви о ростовщиках запрещали проценты по займам. Тогда участники финансового рынка вынуждены были разрабатывать фантастические схемы и планы, чтобы замаскировать выплату процентов.

Однако сегодня маятник качнулся слишком далеко в обратном направлении. Возможно, ученым, уверяющим, что запрет финансовых систем стран исламского мира на процентные ставки генерирует неэффективность, должны взглянуть на эти системы в поисках положительных идей, которые могли бы принять западные стратеги.

К несчастью, преодоление глубоко проникающей предвзятости в отношении долга в финансовых системах богатого мира не будет легким. Например, в США ни один политик не беспокоится о том, чтобы сказать, что надо прекратить практику снижения выплат по ипотеке или что выплата дивидендов должна быть освобождена от налогов. Таким образом, развивающиеся страны должны увеличить скорость экономических реформ, а рынок ценных бумаг во многих развивающихся экономиках больше похож на Дикий Запад с непонятными правилами и вялым соблюдением правопорядка.


® Project Syndicate, 2011